KCC는 실리콘(소재), 건자재, 도료 세 가지 사업부를 가진 소재·화학 회사다. 그러나 회사를 분석할 때 가장 먼저 확인해야 할 점은 사업 실적이 아니라 보유 자산이다. KCC가 보유한 상장 주식의 총 평가액은 5월 6일 기준 7.5조 원으로, 시가총액 5.5조 원보다 크다. 이 자산의 81%는 삼성물산 지분(약 6.1조 원)이고 나머지는 HD한국조선해양, HDC현대산업개발 등이다. 사실상 삼성물산 단일 포지션에 의한 가치가 큰 비중을 차지한다. 삼성증권은 이 자산에 55% NAV 할인을 적용해도 자산 가치가 3.25조 원으로 추정하고, 할인율이 낮아질수록 목표주가는 빠르게 상승한다. 반대로 삼성물산 주가가 조정되면 KCC 자산 가치도 함께 흔들린다.
두 가지 이벤트가 주가 재평가의 핵심 변수로 작용한다. 첫째, 주주총회에서 삼성물산 지분 일부 매각 의사가 밝혀졌고 1% 매각만으로도 현금 5,100억 원이 생긴다. 둘째, 자사주 17.2% 중 13.2%를 소각하는 계획이 발표되어 소각이 완료되면 주당 가치가 올라간다. 이 두 가지가 실행되느냐 여부가 밸류에이션의 결정적 요인이다. 현재 밸류에이션은 저평가로 판단되나, 실적이나 현금창출 기대만으로는 설명되기 어렵다.
실적 측면에서 1분기 영업이익은 881억 원으로 컨센서스 975억 원에 미치지 못했고 전년 동기 대비 -14.8%였다. 사업부별로는 실리콘의 이익률이 0.5%에 그치며 부자재·운송비 상승과 수익성 악화를 견인했다. 도료는 원재료 부담이 커진 상황에서 판가 인상 시점을 놓쳐 분기 후반 마진이 저하되었다. 건자재는 전분기 수준을 유지했다. 2분기 역시 컨센서스보다 낮은 971억 원으로 전망되지만, 전년 대비 개선 흐름은 확인된다.
밸류에이션 측면에서 목표주가 80만 원은 SOTP 방식으로 산출된다. 영업가치 합산은 7.42조 원에 보유 자산 가치 약 3.25조 원(55% 할인 적용), 순차입금 4.52조 원을 차감하면 적정 시가총액은 약 6.15조 원이다. 자사주 소각 반영 후 주식 수를 반영하면 주당 약 80만 원으로 평가된다. 다만 순차입금이 커 이자보상배율이 1.3배에 머물고 있어 이자 부담이 크게 걸려 있다. 삼성물산 지분 매각으로 차입금을 줄이면 upside가 크게 열리고, 매각이 없으면 저평가 상태가 지속될 가능성이 있다. 현재 P/B는 0.4배 수준이다.
따라서 이 종목의 핵심 질문은 삼성물산 지분 매각과 자사주 소각이 언제, 얼마나 실행되느냐다. 실행되면 할인 해소와 주주환원 효과로 주가가 크게 오를 가능성이 있지만, 미실행 시 자산의 현금화 가능성이 지연되며 저평가가 장기간 지속될 수 있다. 분기 실적보다 IR 공시, 지분 변동 공시, 소각 일정 공시를 주의 깊게 확인하는 것이 중요하다. 7.5조 원 규모의 자산을 5.5조 원에 매입하더라도 그 자산이 현금화되는 날까지의 기간이 관건이다.
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